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玉米將從強(qiáng)預(yù)期回歸弱現(xiàn)實(shí)
2020-11-04

  國(guó)內(nèi)玉米自2016年供給側(cè)改革以來(lái),供需格局從嚴(yán)重過(guò)剩到目前產(chǎn)不足需,期價(jià)亦創(chuàng)出近五年新高。當(dāng)前玉米拉升的主要邏輯在于長(zhǎng)期缺口預(yù)期的不可證偽性、中期生豬飼料需求回暖預(yù)期以及近期的東北減產(chǎn)炒作,相比期貨的如火如荼,現(xiàn)貨端不溫不火。因此,我們看到無(wú)論是近月還是遠(yuǎn)月期價(jià)都已經(jīng)產(chǎn)生了超高升水,基差處于歷史低位。我們認(rèn)為玉米當(dāng)前期價(jià)尤其2101合約在極端升水下風(fēng)險(xiǎn)在逐步增加,一是前期囤貨(拍賣)浮盈盤過(guò)大,二是產(chǎn)需缺口或被高估,三是基差需要修復(fù)。




  平衡表的討論




  本年度市場(chǎng)對(duì)新作減產(chǎn)逐步達(dá)成共識(shí),但是對(duì)減產(chǎn)幅度各執(zhí)己見(jiàn),我們結(jié)合對(duì)產(chǎn)地的調(diào)研,認(rèn)為2020年產(chǎn)量同比減幅可能在500萬(wàn)噸上下。東北產(chǎn)地面積減少及天氣因素導(dǎo)致減產(chǎn)800萬(wàn)噸,華北及西南及西北地區(qū)本年度初玉米種植收益大幅增加,擴(kuò)種帶來(lái)增產(chǎn)300萬(wàn)噸,因此總產(chǎn)下降幅度可能不及市場(chǎng)預(yù)期的1000萬(wàn)噸。本年度按照當(dāng)前臨儲(chǔ)未出庫(kù)3500萬(wàn)噸,產(chǎn)需缺口已經(jīng)十分明朗,符合我們之前對(duì)2019/2020年度產(chǎn)需缺口4500萬(wàn)噸左右的判斷(未考慮臨儲(chǔ)庫(kù)存損耗問(wèn)題),即新作上市前不會(huì)出現(xiàn)剛性缺口,甚至還會(huì)出現(xiàn)較大結(jié)轉(zhuǎn)。




  在此基礎(chǔ)上,我們展望明年已無(wú)儲(chǔ)備玉米繼續(xù)投放,生豬需求有望進(jìn)一步恢復(fù),但禽類大概率要被動(dòng)去產(chǎn)能,深加工利潤(rùn)成本大幅抬升,在需求收縮的大背景下成本向下游轉(zhuǎn)嫁越發(fā)困難,下游利潤(rùn)走差后對(duì)玉米的需求有望降低。同時(shí),國(guó)產(chǎn)玉米和其他谷物價(jià)差大幅縮小,替代品大概率進(jìn)一步擠占國(guó)產(chǎn)玉米的飼用需求和工業(yè)需求,尤其是陳化水稻及陳化小麥出庫(kù)在即,在這里我們大膽推測(cè)2020/2021年度玉米需求在高價(jià)抑制和替代增加下同比下調(diào)2%。通過(guò)對(duì)平衡表偏樂(lè)觀的預(yù)測(cè),我們發(fā)現(xiàn):第一,明年產(chǎn)需缺口可能小于本年度。第二,由于本年度陳作結(jié)轉(zhuǎn)庫(kù)存較高,倘若來(lái)年進(jìn)口稍有擴(kuò)大,國(guó)內(nèi)的供需或許不會(huì)特別緊張。




  玉米期現(xiàn)價(jià)差




  超高升水是當(dāng)前焦點(diǎn)。玉米期價(jià)在經(jīng)歷本輪?wèn)|北臺(tái)風(fēng)天氣炒作之后,再次恢復(fù)至強(qiáng)預(yù)期弱現(xiàn)實(shí)的格局,2101合約一度對(duì)現(xiàn)貨升水接近200元/噸,基差處于歷史最低值。在當(dāng)前現(xiàn)貨供應(yīng)整體充足的情況下,期價(jià)很有可能已經(jīng)甚至過(guò)度反映上漲預(yù)期,后面我們重點(diǎn)關(guān)注2101合約基差回歸的方式,我們猜測(cè)很有可能通過(guò)期價(jià)回落向現(xiàn)貨靠攏實(shí)現(xiàn)基差回歸。




  四季度是一年里現(xiàn)貨供應(yīng)最充足的時(shí)間段,現(xiàn)貨頂著收獲壓力大幅上漲在過(guò)往來(lái)看難度很大。即便有減產(chǎn)預(yù)期,也需要等到來(lái)年的3月份新糧逐步釋放才能得以證實(shí)?,F(xiàn)貨難以上漲主要在于:第一,國(guó)內(nèi)玉米的供應(yīng)在四季度環(huán)比進(jìn)一步走向?qū)捤删置?,華北率先在9月中下旬上市新作,隨后東北玉米在10月底供應(yīng),疊加陳玉米出庫(kù)和部分進(jìn)口玉米集中到港,貿(mào)易環(huán)節(jié)很難再通過(guò)產(chǎn)區(qū)挺價(jià)推動(dòng)銷區(qū)跟漲,尤其是南方港口庫(kù)存很快可能超過(guò)2018年的水平。第二,從需求上來(lái)看,四季度有環(huán)比下降的可能性,4—5月份集中補(bǔ)欄的仔豬,有望在9—10月份集中出欄,疊加中秋節(jié)后,蛋禽養(yǎng)殖面臨一波集中淘汰雞出欄,飼料的需求在四季度或有階段性回調(diào)。第三,國(guó)產(chǎn)玉米價(jià)格上一個(gè)新的臺(tái)階后和小麥的價(jià)差大幅收窄,尤其是華北小麥主產(chǎn)區(qū),7月份在玉米價(jià)格突破2500元/噸后就會(huì)出現(xiàn)比較明顯的的替代,南方及華北飼料企業(yè)均在積極尋找玉米的替代者,對(duì)高價(jià)玉米的補(bǔ)庫(kù)欲望大大低于以前??偟膩?lái)說(shuō),四季度現(xiàn)貨一般很難逆季節(jié)性上漲。

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